事件:合肥三洋发布2013年报。报告期内,公司实现收入53.25亿元,同比增长32.61%;利润总额4.15亿元,同比增长19.25%;归属母公司净利润3.63亿元,同比增长19.46%,对应每股收益0.68元;扣非后归属母公司净利润3.45亿元,同比增长20.61%。报告期内公司经营活动产生的现金流量净额6.29亿元,同比增长67.66%。公司2013年利润分配预案为拟向全体股东每10股派发现金股利0.8元(含税)。
       受Q4财务处理和计提充分的影响,收入和净利润增速低于预期。2013年,公司实现营业收入53.25亿元,同比增长32.61%;实现归属母公司净利润3.63亿元,同比增长19.46%。其中Q4受财务处理和计提充分的影响,营收同比增长14.62%,净利润同比下滑-13.48%,较前三季度增速均明显放缓,致全年业绩低于预期。
       14年荣事达、帝度品牌业务收入有望继续高增长。2013年,公司洗衣机、冰箱的收入分别同比增长18.68%、221.86%。其中,荣事达和帝度品牌分别自13Q2和12Q4开始推广,预计13年收入均超过7亿元,随着品牌推广以及销售网点拓展,预计14年荣事达品牌、帝度冰箱的收入仍有望保持高速增长。此外,13年公司微波炉和电机等业务收入分别实现了50.70%和89.13%的较快增长。 分区域看,2013年公司内销收入47亿元,同比增长42.90%。因受日本out-in 项目订单下降影响,出口收入5.29亿元, 同比下滑11.75%。由于公司产品质量认可度较高,日本out-in 项目订单已有回流趋势,预计14年出口收入有望达到8-10亿元。 (毛利率-销售费用率)下降0.5个百分点,及资产减值损失增加,致净利润率同比下滑0.75个百分点。2013年,主要受洗衣机业务毛利率提升1.23个百分点影响,公司综合毛利率同比提升0.71个百分点至34.30%;由于荣事达和帝度品牌推广和渠道费用投入较大,导致销售费用率同比上升1.21个百分点;(毛利率-销售费用率)同比下滑0.5个百分点至13.65%。13年管理费用率变动较小,资产减值损失上升0.41个百分点,但Q4管理费用和跌价损失计提充分,预计14年将有所回落。综合影响公司净利润率同比下降0.75个百分点至6.81%。 2013年,公司存货周转天数、应收账款周转天数以及营业周期分别同比下降了3天、6天和9天。经营现金流良好,经营活动现金流净额同比增长67.66%。截至2013年底,公司预收款项同比增长54.77%。
        盈利预测和投资建议:Q4受财务处理和计提充分的影响,公司收入和净利润增速低于预期。但随着品牌推广以及销售渠道拓展,预计14年公司收入有望超过66亿元,同比增长25%,其中三洋和帝度洗衣机、荣事达品牌、帝度冰箱、洗衣机出口、微波炉和电机及其他的收入分别达27亿、12.5亿、13.5亿、6.5亿、2.2亿和4.6亿元,此外,预计惠而浦有望为公司带来19-20亿左右收入增量。
       综合分析,我们预测公司14-15年将实现营业收入66.35亿元、78.61亿元,EPS 为0.92元、1.10元,分别同比增长35.06%、19.94%(考虑惠而浦后预计营收85.39亿元、150.92亿元,对应增发后股本的EPS 为0.66元和1.13元)。目前股价对应公司15.28倍PE,考虑到惠而浦控股后公司较大的发展空间,给予公司2014年18倍PE,目标价16.56元,调高至“买入”评级。
       风险与不确定性:产品销量不及预期,与惠而浦业务整合进展不及预期。